Mientras la economía real mundial muestra signos de un aterrizaje suave en 2025, con un PBI global creciendo 3.1% y una inflación baja, esa suavidad esconde la acumulación de harto combustible explosivo: un gasto público y una laxitud monetaria exuberantes. Aterrizaje suave hoy, fruto de un esfuerzo fiscal y monetario insostenible para mañana, que se refleja en una inflación de precios reacia a confluir al rango meta de los principales bancos centrales y precios bursátiles desorbitados respecto a sus fundamentos.
Así, los riesgos recesivos y de inflación real y financiera para 2026-2027 siguen en ascenso, dibujando un riesgo sistémico global con propensión a reeditar una crisis financiera como la de 2008 o peor. El desanclaje de expectativas y la dominancia fiscal que eleva los rendimientos de los bonos del tesoro y afecta irreversiblemente la autonomía de la banca central, es un mal extendido que ya no sólo involucra a Estados Unidos, sino a otras economías desarrolladas.
Sólo Falta Encender un Fósforo
Jugar con fuego es peligroso. Varios países desarrollados lo vienen haciendo desde hace rato. En anterior artículo mostré que la economía estadounidense acumula un hueco fiscal mayúsculo y un endeudamiento público insostenible, que viene minando la confianza en el dólar y los bonos del tesoro estadounidense como activos de refugio[1]. A ello se suma una mala asignación del capital, debido a una política monetaria laxa, una desregulación financiera promotora de sobre endeudamiento y compras apalancadas de acciones en Wall Street. Todo aderezado con el populismo macroeconómico de Donald Trump.
Si esta realidad está concatenada con realidades parecidas en economías de países o empresas de gran tamaño, estamos ante un riesgo sistémico. En estas circunstancias, un eventual default de alguna gran empresa o de algún país desarrollado, podría encender un reguero de pólvora, como ya sucedió en 2007-2008 con la quiebra de Lehman Brothers, que desencadenó la crisis de los “bonos hipotecarios basura”. Japón y Francia podrían llegar a ser esos detonantes, si no corrigen rumbo urgente. Se trata de dos de las economías más endeudadas del mundo, con síntomas cancerígenos preocupantes.
Japón: En la Cuerda Floja Fiscal y Monetaria
A principios de los años 90s Japón experimentó el estallido de una burbuja inmobiliaria y bursátil, de efectos catastróficos. Desde entonces la demanda agregada se estancó. La inversión privada se debilitó, acompañando a un consumo privado inerte ante una población en alta proporción longeva y una propensión al ahorro privado que bate récords a nivel mundial. Es así como Japón ingresa a una era de tasas de inflación persistentemente bajas y expectativas deflacionarias, tras décadas de crecimiento productivo sorprendentemente alto.
Ante el deterioro de sus ingresos tributarios y de la demanda agregada, el gobierno optó por gastar cada vez más y cubrir sus persistentes déficits fiscales con expansión monetaria. Durante un cuarto de siglo mantuvo tasas de interés súper bajas (incluso negativas). Muchos inversionistas globales pedían yenes prestados casi gratis para convertirlos a dólares e invertir en acciones de Wall Street que prometían altos rendimientos. Este mecanismo, conocido como “carry trade”, fue un combustible potente para la expansión del mercado de acciones tecnológicas en Estados Unidos.
Sin embargo, con el tiempo esta política no logró su cometido dinamizador y, en cambio, convirtió su masivo endeudamiento público en una espiral desbocada. A tal punto que su actual primer ministro, Shigeru Ishiba, ha reconocido que "la situación fiscal de nuestro país es, sin duda, extremadamente precaria, peor que la de Grecia". Un reconocimiento público que llega cuando la deuda pública roza el 250% del PBI; el nivel más alto entre países desarrollados; mucho mayor que el peso de la deuda de Grecia en 2010. Y cuando los rendimientos de los bonos a largo plazo alcanzan máximos de dos décadas.
A pesar de su abultada deuda, hasta hoy Japón ha podido evitar caer en "default". Su secreto: una política monetaria enfocada en el “control de la curva de rendimientos” (YCC) de dichos bonos, aprovechando la altísima propensión al ahorro de la población nipona, lo que le permitió que la mayor parte de ellos se mantuviera en manos de inversores locales y de su propio banco central.
Sin embargo, en los últimos meses esa capacidad ha menguado al alcanzar los rendimientos de los bonos nuevos máximos históricos, originando que una cuarta parte del presupuesto japonés se destine a pagar intereses y amortizaciones. Atrofiado el “carry trade”, la fiebre inversora alimentada por el dinero fácil estaría llegando a su fin.
Un factor coadyuvante es el creciente temor de que el gobierno abandone su política de ajuste fiscal tras las recientes elecciones adversas a la coalición gubernamental. Hasta aquí Ishiba ha rechazado tajantemente las propuestas populistas de la oposición que claman por recortes tributarios acompañados de nuevas emisiones de deuda. ¿Cuánto durará esta contención? Difícil saberlo.
Pese a haber perdido el control de la Cámara Alta en los comicios de fines de julio, tras perderlo en la Cámara Baja en los comicios de octubre pasado, el primer ministro Ishiba prometió continuar con su política de austeridad y reforma estructural. Sin embargo, la coalición gobernante ya no cuenta con mayoría en ambas cámaras, lo que podría propiciar su dimisión de no sumarse a la fiesta de laxitud fiscal y monetaria reclamada por la oposición.
Francia: Tensión Fiscal en el Seno de la Unión Europea
Francia, por su parte, carga una deuda pública que en 2024 ya superaba el 110% de su PBI y un déficit fiscal del 5,8%, muy por encima del límite del 3% establecido por la Unión Europea. El primer ministro François Bayrou ha propuesto recortes drásticos de gasto y reducir el déficit al 4,6% en 2026. Pero confronta fuertes protestas sociales y resistencia política.
Recordemos que Francia es un modelo de "dirigismo" estatal y de Estado de Bienestar. Su gasto público es el mayor del mundo desarrollado (56% de su PBI) y su presión fiscal es la más alta de Europa. Su modelo funcionó mientras el costo del financiamiento público era manejable, pero se ha enrarecido ante un escenario de rendimientos crecientes de los bonos del gobierno, mostrando un diferencial (spread) con los bonos alemanes que ronda los 66 puntos básicos; el nivel más alto desde 2024.
La inestabilidad política y la fragmentación del parlamento francés dificultan la implementación de políticas efectivas. El gobierno de Bayrou ha propuesto un ambicioso plan de consolidación fiscal para 2025, que incluye recortes drásticos de gastos y subidas de impuestos, pero carece de mayoría parlamentaria.
Stablishment Político Pirómano en EEUU, Japón y Francia
Si Japón no abandona abruptamente su política de “control de la curva de rendimientos” de los bonos del tesoro (YCC) y Francia logra corregir de manera creíble su desequilibrio fiscal, quizás pueda evitarse una crisis. Pero esta senda es difícil con una Francia y un Japón simultáneamente bloqueados políticamente.
Una ruptura fiscal en cualquiera de estos países podría activar una reacción en cadena, con caídas de mercados soberanos en Estados Unidos, Reino Unido, y Alemania, e incluso con fracturas en la arquitectura del euro. El temor a las “gemelas japonesa-francesa” sacudiría la estabilidad financiera global.
La historia de crisis financieras demuestra que la acumulación de endeudamiento excesivo, mala asignación del capital y desregulación financiera, terminan en algún momento en crisis severas. El stablishment político actual en Estados Unidos, Japón y Francia no sólo viene contribuyendo a acumular este combustible sino a encender el fósforo que podría arrasar la pradera.
Los próximos meses serán decisivos. Conviene vigilar las subastas de deuda en Tokio, las discusiones fiscales en París y los movimientos de tipos y spreads en los principales bonos soberanos. La cuerda cruje, y el riesgo dejó de ser hipotético.
